移动版

康弘药业(002773):多因素驱动康柏西普进入新放量长周期 带来公司业绩向上拐点

发布时间:2020-06-09    研究机构:民生证券

  报告摘要:

康柏西普放量带动生物药板块价值持续提升,2020年起新的长达10年的放量周期有望为公司业绩带来明显的向上突破拐点

  生物药板块的康柏西普作为公司核心产品的后起之秀,在上市后5 年时间(2015-2019年)收入占比迅速攀升至35.46%,净利润占比攀升至50.68%,体现了康柏西普的较大的业绩弹性。我们认为受到国内医保红利、海外wAMD 适应症上市和更远期的DME和RVO 海外上市,康柏西普有望在2020 年持续10 年新的放量大周期。从更长周期来看康柏西普价值仍有较大的提升空间,从而拉动公司业绩上涨。我们预计2020 年生物药板块收入有望超过化药板块,显示出规模化效应对康柏西普盈利能力的增益。

国内:低渗透率+医保红利奠定康柏西普业绩基础,销售峰值有望超过74亿

①需求端:据我们测算,2019 年国内眼底病患者人数在2573 万人附近,3 种抗VEGF药物自上市以来总渗透率约2%,总覆盖人数约为51.46 万人,其中康柏西普上市以来合计覆盖了19.42 万患者,渗透率约为0.75%。②供给端:目前上市抗VEGF 药物3 种,短期主要看阿柏西普和雷珠单抗竞争情况,其他新入局者仍需2-3 年才能上市,其中罗氏的创新双抗药物Faricimab(VEGF/Ang2)与阿柏西普头对头的全球多中心III 期临床正在开展,齐鲁制药的阿柏西普和雷珠单抗生物类似药也已进入III 期。③据我们估算康柏西普国内销售峰值有望超过74 亿元。我们认为短期内可进行眼底注射医师数量并不会成为明显瓶颈,长期看县级医院市场+赠药方案+医保支付标准提升有望带来更大业绩弹性。

海外:康柏西普wAMD全球 III期临床值得期待,美国抗VEGF药物在眼底病渗透率约32%,海外峰值有望超135亿

  ①需求端:据我们测算,美国2018 年约有937 万眼底病患者,按照年平均用药5 支估算,美国市场抗VEGF 药物总渗透率约为31.9%。未来仍有提升空间。②供给端:目前上市抗VEGF 药物4 种,新上市Beovu 药物安全性有待观察,康柏西普、雷珠单抗和阿柏西普的循证医学证据充分,新入局者或仍需更长时间和更大样本量验证安全性。③康柏西普海外wAMD III 期与阿柏西普头对头,探索更低用药频次方案。若全球III 期临床试验获得成功,康柏西普有望迅速扩大在国内和国际市场上的影响力,预期2023 年海外上市。④康柏西普wAMD 适应症有望于2023 年在海外上市,RVO 和DME 适应症有望2020 年获批开展临床,最快有望2025 年海外上市,据我们测算康柏西普海外市场销售峰值有望超过135 亿元。

化药板块稳定发展核心品种竞争力强,中成药板块逐步转好收入恢复正增长

①公司化药板块2019 年实现收入12.07 亿,同比增长3.16%,基本保持平稳发展态势。核心品种为阿立哌唑口崩片、盐酸文拉法辛缓释片和枸橼酸莫沙必利分散片,我们估算三者2019 年销售额占整个化药板块收入比例高达91%。未来可能会面临集采压力,预计板块将保持低速增长。②公司中成药板块2019 年实现收入8.92 亿,同比增长3.36%,相比2018 年同比增速实现较大好转。2019 年核心品种松龄血脉康胶囊、舒肝解郁胶囊、一清胶囊和胆舒胶囊占整个中成药板块收入比例高达92%。

创新布局方面巩固+拓展齐头并进:不断巩固眼科领先地位,完善脑科管线覆盖领域,开拓肿瘤领域管线

  ① 眼科疾病治疗领域(药品和器械)仍是重点投入方向,未来眼底病用药、眼底照相机和联合青光眼治疗设备IOPtiMateTM 协同与互补效应值得关注。②脑科的创新中药五加益智颗粒(AD)以及3.1 类化药氢溴酸沃赛汀片(重度抑郁症)有利于完善已有精神神经类领域产品管线布局。③肿瘤领域引进创新肿瘤疫苗KH901 以及自主研发的治疗结直肠癌创新生物药KH903 都是公司在肿瘤领域的初次尝试,我们认为公司在肿瘤用药领域的初步探索中不断积累经验,为后续继续拓展肿瘤创新药管线提供技术支持。

投资建议

  我们用DCF 折现方式得到康柏西普在中国、美国和欧洲销售峰值分别有望达到74 亿、67 亿和68 亿。中国区、美国区和欧洲市场对应188 亿、110 亿和185 亿现值,总现值约为483 亿元。我们认为未来公司康柏西普销售额仍有很大的提升空间,作为具有国际竞争力的生物创新药企业,伴随着wAMD、DME 和RVO 等适应症逐步在海外市场上市并开始贡献业绩,公司估值仍有提升空间。我们预计2020-2022 年 EPS 分别为0.99、1.24、1.49 元,2020 年6 月5 日收盘价对应 PE 为36 倍。参考可比公司2020 年平均估值40 倍PE,我们认为公司在生物创新药领域的领先地位有望带来溢价,首次覆盖并给予“推荐”评级。

风险提示

  政策风险、市场竞争风险、创新药临床进展不及预期或者临床开发失败风险、产品销售不及预期风险。

申请时请注明股票名称